1 Chapter 1: Introduction & Hypotheses

1.1 研究背景

资本结构决策是公司金融领域的核心问题之一。自 Modigliani 和 Miller (1958) 提出著名的 MM 定理以来，学术界发展出了多种理论来解释企业的融资行为，其中最具影响力的是权衡理论（Trade-off Theory）和优序融资理论（Pecking Order Theory）。

权衡理论认为，企业会在债务融资的税盾收益与财务困境成本之间进行权衡，存在一个最优资本结构。该理论预测盈利能力强的企业会使用更多债务，以充分利用税盾收益。

优序融资理论认为，由于信息不对称的存在，企业融资遵循”内部融资→债务融资→股权融资”的优先顺序。该理论预测盈利能力与杠杆率呈负相关关系，因为盈利能力强的公司优先使用内部资金，减少外部融资需求。

在中国转型经济背景下，国有企业和民营企业在融资环境、预算约束、政策支持等方面存在系统性差异。特别是2015年股灾及后续去杠杆政策，对企业融资行为产生了深远影响。

H1: 盈利能力（NPR）与杠杆率（Lev）呈负相关关系。

\[H_1: \frac{\partial Lev}{\partial NPR} < 0\]

理论依据：根据优序融资理论，盈利能力强的公司优先使用内部资金，减少外部债务融资。中国资本市场信息不对称严重，进一步强化了这一机制。

H2a: 国有企业的杠杆率显著高于民营企业。

\[H_{2a}: E[Lev | SOE=1] > E[Lev | SOE=0]\]

H2b: 国有企业中 NPR 对 Lev 的负向影响更强。

\[\left|\frac{\partial Lev}{\partial NPR}\right|_{SOE=1} > \left|\frac{\partial Lev}{\partial NPR}\right|_{SOE=0}\]

理论依据： - 软预算约束：国企虽然容易获得贷款，但受政策驱动去杠杆影响更明显 - 融资摩擦：民企面临更高的信息不对称和融资约束

H3: 企业规模调节 NPR-Lev 关系，小规模企业中负效应更强。

理论依据：小规模企业信息不对称更严重，更依赖内部融资。

H4: NPR-Lev 关系在 2015 年后发生结构性强化。

理论依据：2015 年股灾及去杠杆政策强化，企业更倾向股权融资替代债务。

H5: M2 增长率对企业杠杆率有显著影响。

理论依据：货币政策影响企业融资环境和成本。

筛选步骤	剔除观测数	剩余观测数	剩余公司数
初始样本	—	178,837	5,075
剔除金融保险	209	178,628	5,075
剔除 ST/PT	29,283	149,345	4,437
剔除 Lev 异常	12	149,333	4,437
剔除必做变量缺失	4,373	144,960	4,433

本研究采用以下计量模型：

第 @ref(data-variables) 章介绍数据来源与变量构造；

第 @ref(empirical-results) 章报告实证结果；

第 @ref(robustness-checks) 章进行稳健性检验；

第 @ref(conclusion) 章总结研究贡献、政策启示与研究局限。